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    企业自我约束机制【论构建具有自我约束能力的人民币发行机制】

    时间:2019-06-12 06:53:56 来源:星星阅读网 本文已影响 星星阅读网手机站

      摘要:无论以何种口径衡量,人民币发行过多都是不争的事实,导致这一现象的最重要的原因就在于人民币发行方式本身的局限。比较国际上主要货币的发行方式就能发现,人民币发行明显缺乏自我约束机制。解决这一问题的出路在于构建买国债发货币的框架,树立国民利益为本的目标原则,同时推进相关的条件和环节的规范与完善。
      关键词:人民币发行;自我约束;比较研究
      中图分类号:F830 文献标识码:A 文章编号:1006-1428(2011)07-0012-04
      
      人民币发行过多已经成了不争的事实,不管用什么口径计量。其重要原因固然在于人民币发行为外向型经济战略服务,缺乏应有的独立性,更在于人民币发行方式本身的局限。要解决人民币发行过多的问题,还是要先从改变人民币发行方式做起。本文拟比较目前世界主要的货币发行方式,找出人民币发行缺乏约束的主要原因,并证明建立自我约束的必要与可能。
      
      一、国际上四种货币发行方式简介
      
      1、人民币发行方式。
      人民币发行早先强调要有物资保证,解放初要求有“二白一黑”。即国家要拥有棉花、大米和煤就能发行人民币。计划经济年代,所有贷款发放都要有物资保证,有经验数据证明货币与物资的比例要为1:8,可以保持币值的稳定。汇制改革的近5年来,人民币发行主要靠外汇买人。尽管,其他发行方式,如农副产品收购等并没有被取消,但是,买外汇所发的人民币实在太多,挤占了以其他方式再发人民币的空间。所谓买外汇发人民币,也就是人民银行依据结售汇制,以新发行的货币,购买企业的全部外汇。按照我国的传统理论。外汇可以作为人民币的物资保证。如果人民币发行多了,只要政府买入外国商品投入本国市场,就能保持币值的稳定。
      2、美元发行方式。
      美国早年的货币发行主要靠买进黄金,发钞行要有黄金才能发美元。后来条件逐渐放宽,美联储买进黄金就能发行美元,到后来则主要以买进国债为主,买黄金占总资产的比例不到7%。尽管再贴现也是发行美元的重要方式,但是,这些年来,再贴现的规模大幅度收缩至其资产总额的0.1%(94porpose and rune-tion)。同时,美国法律规定,美联储只能购买二手市场,而不是一手市场的短期国债。反过来,美联储抛出国债,则能收回多发的美元。
      美联储也运用外汇平准基金,参与外汇市场的交易,以保持美元汇率的稳定,但是,在货币供给已经由国债交易确定的情况下,美联储在外汇市场上的交易,不影响货币供给量。因为外汇平准基金是财政部发行债券筹集的,这就决定了维持美元汇率的美元是流通中的货币,而不是新发行的货币,所以外汇市场交易与美元发行无关。
      3、英镑发行方式。
      英格兰银行除了通过公开市场操作,进行14天的逆回购国债外,主要通过再贴现来发行英镑。因为英格兰银行要求各商业银行在英格兰银行账户上余额不得为负值,而且是每天结算,并对透支的商业银行处以很高的罚息,这就造成银行系统的银根紧张,商业银行就要向英格兰银行借款。以维持它们的流动性,促使再贴现成为发行英镑的主要方式。英格兰银行每周进行一次公开市场业务,并在维持期的最后一天通过隔夜业务对市场进行微调。每周进行公开市场业务操作,主要是为了抵消预期之外的流通中现金余额。
      4、港币发行方式。
      香港有三家发钞行(汇丰,渣打和中国银行)发行港币,按联系汇率制规定,其发行方式是三家银行将1美元交给香港金融管理局,获得负债证明书,可以发7.8港币。如果港币汇率下跌到1:7.8以下,发钞银行可以用7.8港元赎回1美元。它们在市场上抛出,赚取汇差。这就增加市场的美元供给,减少港币的供给,促使美元与港币的汇率回到1:7.8上去。
      
      二、不同货币发行的数量约束
      
      以上四种货币发行方式都是用央行发行的货币取代别的资产进入流通。发挥流通交易手段的作用,并且,用买入的资产作为央行货币的担保,保证央行货币的信誉与流通。但是,除了人民币的发行外,其他货币的发行都有明显的数量约束。
      买黄金的货币发行表明,货币发行的理论上限是一国或地球的黄金储备。一旦一家央行买尽相关地域上的黄金,并使其都变成央行的储备,央行就再也不能发行货币了。而且,黄金与商品是两股道上跑的车,泾渭分明,央行买入黄金再多,流通中商品数量也不会减少。货币只是代替黄金,为商品流通服务,一般不会发行过多,造成物价上升,币值下降。
      买国债的美元发行则有更多的限制,首先,国债的发行数量要由国会批准,并要有未来税收的担保。其次,国债发行要受公众购买力的制约,公众只能用其储蓄中的一小部分买国债,其它部分还要买各类资产,如股票、企业债券、储蓄等。再次,美元发行要受其他市场相对价格的约束,因为美联储不能将公众手中的国债都买下来,否则,会将国债价格抬得过高,拉开与其他金融资产的比价,把过多资金吸引到国债市场。造成其它市场萎缩,甚至崩溃。所以,美联储只能买公众手中一小部分国债,以发行其货币。更重要的是,央行只能买短期国债,这就决定了央行国债买入,它的资产一国债与负债一货币发行都相应增加,等到企业纳税,财政收到税款,偿还央行国债,央行资产一国债与负债一货币发行都相应减少,增加的货币供给回到它的初始位置。这些都决定了美元发行不仅有限,而且暂时。
      再贴现发行英镑也有限制,因为再贴现实际上是英格兰银行买进商业银行已经贴现过一次的商业票据,初次贴现的价格和利息是再贴现的基础和制约,商业银行不会接受过低的再贴现价格和过高的再贴现利率,否则,它们亏本。加上英格兰银行可以调节商业银行透支的罚息,降低罚息,鼓励再贴现,提高罚息,遏制再贴现。随着再贴现规模的扩大,流通中货币越来越多,经济越来越热,英格兰银行就要减少货币供给,提高再贴现率,再贴现规模随之收敛于某个极值。更重要的是,再贴现票据都是短期的,等到票据付款人偿还票据款项时,流通中的货币减少,货币供给回到初始的水平。可见,再贴现的货币供给增加是短期的,这就极大地遏制了它总量的增长。
      买外汇发港币的规模也有限制,它表现为微观和宏观两个层面。首先,三大发钞行没有美元不能发行港币,有美元才能发行港币,但发行量也不能过度。所以对每家发钞行来说,美元数量既是港币发行的基础,又制约港币发行的规模。其次,在宏观层面上,港币发行的上限在于港币与美元的汇率,达到7.8:1之后,港币就发不出去了。因为三大银行要以7.8港币从金管局换回1美元,在市场抛出,赚取其中的差价。港币供给因此不仅不能增加,反而减少了。在这样的机制作用下,不管香港的国际收支顺差有多大,港币发行一般不会过多,除非有金融大鳄发起冲击。或者说,正是因为这样的发行制度,决定了香港国际收支顺差不会太大,也不会持续太久,因为顺差太大太久会造成港币升值,美元贬值,香港顺差规模将会趋于缩小。   
      三、人民币发行缺乏自我约束机制
      
      买外汇发人民币的规模没有上述各类限制,所以,从理论上讲,人民银行具有发行人民币的无限权力。或许人民银行并不想运用这个权力,但是,只要人民币发行方式不合理,它就有自己的运行规律,人民币的多发甚至不以人们的意志为转移。这种发行方式的局限表现在以下方面:
      人民币发行没有明确的内外部约束。人民币发行不像买黄金发货币要受黄金储备的制约;也不像买二手国债发美元,要受到国会的指标、公众的储蓄、市场国债存量等的限制:更不像再贴现要受金融资产相对价格的制约。加上印制人民币的成本非常有限,而全社会的外汇供给趋于无穷大。所以人民币拥有无限供给的潜力。此外,在结售汇制与企业购买原材料发工资的客观需要下,企业必须将外汇卖给人民银行,人民银行不能不买入外汇。在这样的发行机制中,即便人民银行有心控制人民币发行也很困难。
      人民币发行可能侵蚀商品系列。买其他资产的货币发行止于这些资产的卖完,而不会延伸到商品中去,把商品也变成货币。如买黄金的货币发行止于相关地域黄金的卖完,买国债、商业票据也都止于市场上这些金融产品的卖完,它们都与商品供给没有关系。买外汇则不同,从理论上讲,所有的商品都能出口换回外汇,所有的外汇又都能转换成人民币,也就是所有的商品都能变成人民币。这就势必造成两种情况,如果商品总量不变,就会有货币供给量的无限增长和商品世界的无限萎缩。如果商品总量可以不断增加,则货币供给量将随商品净出口量一起增长。所以不管是哪种情况,在理论逻辑上,人民币发行都不会受到制约而停止下来。
      人民币发行可以以企业外汇收入为担保。人民币发行方式与三大发钞行发港币最为相似,都是以外汇为本币发行的担保,但是它们之间有着本质的不同。三大发钞行是“有”美元发港币,人民银行“买”外汇发人民币,一字之差,千里之别。“有”美元发港币表明“有”是发的前提,我没有美元就不能发港币。“买”外汇发人民币表明“买”是发的条件,只要你有美元,我就能发人民币来买。前者要受发钞行美元来源的约束,后者则只受人民币印制成本的限制。三大发钞行美元来自于盈利和公众存款。作为盈利。它们要承担相关经营成本;作为存款,它们也要承担维持银行信用的成本。如果透支信用,发行港币过度,它们就吸收不到美元存款了。三大发钞行获得美元成本的确定性决定了它们发行港币能力的有限性。买美元发人民币,对人民银行基本没有成本约束。因为人民币的印制成本有限得可以忽略不计,人民币需求则随企业外汇收入的增加而水涨船高。不仅结售汇制要求企业将其外汇收入都卖给人民银行,而且,不将美元换成人民币,企业就不能发工资购买原材料。这就决定了在微观层面上,人民币发行不会受到限制。此外。港币兑美元到了7.8:1就不仅发不出去,甚至还要被收回退出流通,这就在宏观层面上制约了港币的发行。而我国的国际收支持续多年保持巨额的顺差,这就决定了在宏观层面上,人民币的供给和需求都不会受到限制。
      人民币发行无法止于国际收支的平衡。所谓发行止于国际收支的平衡,是指没有顺差的外汇进入。人民银行无外汇可买,人民币发行将终止下来。如果发生国际收支逆差,公众用人民币买美元,进口商品,已经发行的货币也能退出流通。然而,这种情况在我国的很长时期内都不会发生,因为一旦发生这种情况,则一定是经济萎缩和失业增加,这是我国经济运行所承受不起的。目前尽管我国政府已经意识到大量持续顺差对经济的负面影响,但是要将顺差增幅降下来的社会成本都难以承受,更不用说国际收支平衡,甚至国际收支的逆差了。这就决定了人民币发行不会遭遇制约。
      人民币发行不会随汇率自发调整。买外汇发人民币的汇率取决于买外汇的人民币价格,政府的意向决定汇率的高低,只要政府受到就业或其他的压力太大,它就不会轻易调整汇率。只要汇率不轻易变动,国际收支就会保持原来的态势,人民币发行难以受到遏制。不同于以上其他的货币发行方式,因为它们的货币供给在与外汇交易之前就决定了下来,如买国债发美元,美元与外汇交易不影响货币供给,这就决定了国际收支顺差,外汇进来多,美元自发升值,反过来,美元自发贬值,国际收支趋于逆差。可见,只有货币发行在别的环节,而不是买外汇上,才能实现汇率自发调节国际收支,才不会使货币发行受制于国际收支状况。
      人民币发行难以及时退出流通。买外汇的人民币发行只有进入流通的口子。而没有退出流通的渠道,这就决定流通中的货币量会越积越多。因为我国国际收支不能逆差,国债发行数量有限,所以主要靠央票回笼人民币。而央票是人民银行的负债,哪怕发新的央票偿还旧的央票,最终还是要偿还,而偿还方式也只能是发新币还央票,货币供给不断增加。不像买国债发货币,再贴现商业票据发货币那样,增加的货币供给随税款缴纳,票据款项偿还而消除,货币供给的增加是暂时的,也是有限的。
      人民币发行只能止于政府决策。只有政府逐步提高利率,缩小国际收支顺差,人民币供给才能减少。然而,等到政府下决心这么做的时候,反应往往已经滞后,代价也会很沉重。因为政府本来就是在失业和通胀之间进行艰难的选择,只要失业压力大到一定的程度,政府就只能增加出口,也就是降低汇率,增发货币来缓解失业。这就意味着只要管理层拥有决定货币发行的权力,它就早晚会运用这个权力,以获得短期就业的增加,但却要付出长期的高失业与持续通胀的代价。所以现在有许多回归金本位的讨论,它们并非真能回到金本位,而是要让黄金,而不是政府的善意和睿智来决定货币发行。因为。只要政府面对失业和通胀的两难选择,通胀就难以避免。所以要改变货币发行方式,使得这种方式本身具有自我约束数量的机制和功能,而不是让政府在这个系统之外,采取事后的补救措施。
      
      四、构建自我制约的人民币发行机制
      
      要构建具有自我制约能力的人民币发行机制,就需要根据我国的国情,选择可操作的,转换成本最低的,符合国际惯例的货币发行方式,根据前面的分析,可能最适合我国选择的还是买国债发行货币的方式。
      是否可以在现有人民币发行体系中加入新的元素,使人民币发行具有自我约束机制?笔者认为,现行发行方式根本不值得完善,因为它有着先天的缺陷。即以企业外汇收入作为政府发行货币的担保,也就是以企业的债务作为政府负债的担保,这与现代经济的产权关系,以自己的资产作为自己负债担保截然对立,它不仅不能为现代经济运行所接受,甚至在法理上扰乱现代经济运行,并早晚也会成为人民币国际化的障碍。所以必须尽早放弃。而不是改善买外汇的人民币发行方式。
      我们也不能采取港币发行方式,尽管从表面上看,它与人民币发行方式的差别最小。因为香港是个地区,没有中央银行,没有独立的货币政策,不能应对地域广阔,经济结构和形势都复杂多变的内地对货币供给的要求。也不能像英国那样,用再贴现方式来发 行货币。因为我国目前的货币供给已经过多,如果再贴现商业票据,则货币供给更多。如果要收回偏多的货币。则人民银行持有的商业票据明显不足。所以英国模式并不能适合我国目前经济金融的需求。
      只有美国买国债发货币的模式才适合为我国所用。因为发国债有助于收回已经过多发行的货币。就我国目前的状况而言,财政赤字总量不算很大,增加赤字的空间短中期内都不存在太大问题。可以分三步走,即在国际收支顺差还比较大时,先发国债筹集资金,收购外汇,减少新币发行。然后,发国债置换央行持有的央票,这就能用将发新币的偿还转移到用税款偿还上来,就能建立起货币发行与退出的循环机制,从而有效地控制货币的发行。最后,要建立一项的规则,即由人民代表大会依据政府税收规模,确定国债发行的规模。明确人民银行只能参加二手国债市场的交易。在这种情况下,国债定价机制可以健全,人民银行的买卖是有节制的,货币发行数量可以自行得到限制。这就可以从源头上避免货币发行过多,政府才不需要在这个系统之外,承受过高的治理通胀的代价。
      这个系统的有效运行需要许多配套措施和支持环节,其中任何一个出问题或发生偏差,都会造成系统运行的失效,甚至紊乱,所以应该健全和完善相关措施和环节,以保障这个系统运行的有效。譬如,规定人民银行只能参与二手市场交易,但如果是一家商业银行先买下国债,马上转卖给央行,最终付款的仍然是央行,这就造成央行变相参与一手市场交易。这种情况的发生并非为买国债发货币本身所造成,而是配套条件出的差错。解决问题的方法是规定商业银行买入国债,交割并持有一段时间之后,才能转卖给人民银行。这就既能规范国债价格的决定机制,又能避免人民银行变相进入一手市场交易。作为新系统的构建,类似问题一定还有很多,所以要以同样的思路规范完善每个环节和条件,而不能因为环节和条件的缺失和扭曲,就不去构建人民币发行的自我约束机制。
      构建人民币发行自我约束机制最基本前提是实现国际收支的平衡,否则,人民银行想这么做也不可能,因为它还没有完全独立性,仍然只能为国家经济发展战略服务,这就非常需要政府痛下决心,承受国际收支平衡的短期失业代价,在货币发行环节上,构建金融长期稳定的基本框架。值得庆幸的是“十二五”规划没有再强调外向型经济,人民币升值压力的加剧,也表明考虑改变发行方式,积极创造条件的内外部时机已经基本形成了。

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