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    广州农村商业银行app【我国银行次级债市场的衍生功能与改革方向】

    时间:2019-06-12 06:53:35 来源:星星阅读网 本文已影响 星星阅读网手机站

      摘要:本文研究了银行次级债的债项特征设计对其市场约束功能和附属资本功能的影响,在此工作的基础上,再结合我国银行次级债市场的实际情况和具体特征,对其衍生功能进行了中外对比式的逻辑推理,并从次级债的债项特征、市场建设、法定监管等视角讨论了在满足附属资本功能的同时。如何尽可能地激发其市场约束功能,为我国银行次级债市场的改革提供了有意义的启示。
      关键词:次级债;市场约束:法定监管
      中图分类号:F832 文献标识码:A 文章编号:1006-1428(2011)07-0068-05
      
      一、引言
      
      为了创造一组具有适当激励结构的次级债投资者,各种次级债政策或建议均主张应对其债项结构和特征进行适当的设计。通常的观点认为,要求银行在其负债结构中持有一定比例的次级债,能增强来自市场的激励与约束功能。但问题是,如果银行发行次级债只是引致市场对其风险行为的更大约束,则它将没有激励发行次级债。那么,银行发行次级债的激励来自那里呢?首先,监管当局(以下简称“当局”)可能强制要求银行发行一定规模的次级债,即所谓的强制性次级债要求(mandatory subordinated debts require-ments)。随着金融市场自由化和金融产品复杂化的迅速发展,当局越来越意识到单纯依靠自身实现对银行业的审慎监管是不经济的,需要引入适度激励兼容的市场约束因素,以配合并增强法定监管,而强制性次级债要求就能创造这种激励相容的约束结构。其次,当局允许银行将次级债按规定计入附属资本,为银行创造了新的筹资途径和资本补充渠道,从而能激发银行的发债热情,这种外在压力和内在诉求无疑是银行发行次级债的主要原因。可见,从当局和银行自身来讲,次级债分别对应于增强市场约束和资本补充两种衍生功能。
      国外的研究与经验表明,当试图增强次级债的市场约束功能时,其债项设计要尽可能地赋予投资者以选择权,如卖权债务安排(puttable debt arrange―mems)、距离性(at arm’s length)机构投资者持有、附加合约控制等:当试图增强次级债的资本补充功能时,债项设计要尽可能地赋予银行以更多的选择权,如明确次级债债权人的绝对后偿性、长期将债务与银行锁定、债务的非累积性(non-cumulative)安排等。显然,次级债债项的不同设计分别侧重于不同的目标,对其市场约束功能和资本补充功能有着不同的影响,且两者似乎还是个矛盾的问题。但从当局的立场来看,它希望引入次级债不仅能为银行带来资本补充的便利,也能激发市场对其风险行为的约束作用,但这并不容易。本文工作就是在两种愿望之间寻求平衡。本文要调强的是:只要能对次级债的债项特征、市场建设、相关监管等进行良好的设计,就能够使之在满足附属资本功能的同时,尽可能地激发其市场约束功能。
      为了研究这个问题,需要对我国银行次级债市场的衍生功能进行梳理与研判,但鉴于我国银行次级债市场的发展时间不长,相关的实证经验无从获得等,我们不得不采取一种迂回的论证方式。我们首先对国外银行次级债市场和相关监管经验进行了归纳与总结,然后再结合我国银行次级债市场的实际情况和具体特征,进行了中外对比式的逻辑推理,梳理出一些有意义的结论。这将有助于对我国银行次级债市场的衍生功能和改革方向形成更清晰的认知,也能为当局相关政策的制定与微调提供有意义的启示。
      
      二、次级债的债项特征与其衍生功能
      
      次级债债项特征的不同设计侧重于满足不同的目标,对其市场约束功能和资本补充功能有着不同的影响。但次级债债项的结构化设计通常并非是市场交易双方自主的决策过程,它更多体现了当局外在的一种监管要求。当局之所以要对次级债债项结构和特征进行规制,是想在保证次级债附属资本功能的前提下,尽可能地激发其市场约束功能。
      在常见的次级债债项特征设计中,有部分是针对银行进行的规制。如发行数量、发债频率、附加利率上限等;也有部分是针对次级债债权人进行的规制,如卖权债务安排、距离型机构投资者持有等,下面将逐项讨论其对次级债两种衍生功能的影响。
      
      (一)发行数量
      主张银行持有较低比例次级债的人认为,绝大多数大型银行都已经相当频繁地发行了一定规模的次级债,已能确保该工具在债务市场中的流动性,能确保产生足够和有效的市场信号;而主张银行持有较高比例次级债的人认为,这能将银行业的系统性风险转移给私人市场,增强了储蓄保险机构(如FDIC)的财务缓冲能力,同时较高的次级债规模也意味着银行更频繁地发行次级债,能提高次级债二级市场价格的信号质量。早期的次级债政策普遍强调银行应持有最低比例的次级债(目的是引入市场约束),而最近的文献开始思考最优次级债的发行规模与市场约束的关系问题。如Bigus和Prigge(2005)的研究发现当次级债数量充分变大时,其风险溢价可能会随着银行风险的增加而降低,因此建议引入次级债的上确界(或上限)限制。Niu(2008a)在一个两期的投资决策模型中揭示,当次级债的发行数量介于一定区间时,银行在两期均将投资于安全资产,即在银行发债前后,次级债均能发挥对银行风险行为的约束作用。因为次级债投资者通过观测银行既有的资产选择来推测其后续的风险选择,当银行持有安全资产时,意味其有较高的风险承担的机会成本,因此在发债后更倾向于投资安全资产,推测到银行的这种风险选择倾向,次级债投资者将在“事前”索要较低的利率,以激励银行在发债前投资于安全资产。Niu(2008b)还证明在一个竞争程度不太高的市场环境中,存在一个次级债的发行区间使得市场中所有银行均投资于审慎资产(或安全资产)。其研究启示是:只有当次级债的发行规模处于一定区间时,它才能激发次级债债权人的市场约束激励。
      
      (二)发债频率
      较之定期的公开信息披露,发债过程能释放更多有助于评估银行质量(qnality)或强度(strength)的信息,因此新债发行期间的市场约束强度更大(如E,vanoff等,2007)。为不断更新次级债的价格信号内容与质量,增强次级债的市场约束功能,当局应要求银行通过发行新债的方式“定期地”进入市场。特别地,当次级债的二级市场交易稀薄时,为不断更新其信息流并产生可置信的市场信号内容,有必要要求银行定期地(Herring,2004)或交错地(Hamalainen,2004)发行次级债,以确保即使有部分次级债到期了,也始终有次级债暴露于银行的违约风险之中。
      
      (三)附加利率上限
      当银行的风险水平提高时,它将不得不以较高的价差发行次级债,因此可强制那些未能以低于“规定的最大价差(specified maximal premium,即利率上限水平)”发行次级债的银行降低风险。主张根据次级债 市场信号触发迅速矫正行动(Prompt Correction Ac-fion)的文献建议,如果银行不能在利率上限内发行次级债,当局就应采取一定的监管制裁行动,如收到整改通知、面l晦监督检查、支付较高的存款保险溢价等,以发挥附加利率上限的间接市场约束功能。但在实际执行的过程中,该规制却面l临着切实的困难。因为次级债价差并非是对银行总体风险的无偏反映,它同时还受到了市场流动性(债务工具的流动性、债券市场的流动性等)、债项特征(到期期限、内嵌卖权等)、宏观经济周期(经济繁荣、经济萧条)等诸多因素的影响。当债券市场高度非流动时,利率上限规定可能不必要地“严惩”了所有的银行。特别地,最优利率上限还随着债券市场与宏观经济的变化而变化,它可能是高度顺周期的(pro-cyclical),因为在经济低迷时期,次级债的价差通常上升,可能导致较多的银行违反了利率上限规定;而在经济繁荣时期,次级债价差通常变小,可能所有银行均不违背利率上限规定,从而失去了附加利率上限的必要。
      
      (四)卖权债务安排
      卖权债务安排是指当次级债债权人怀疑银行的偿付能力(或还本付息能力)时,他有权选择将次级债回售给发债银行。显然,卖权债务安排赋予次级债债权人对银行关闭以发言权甚至控制权,这有助于增强次级债的直接市场约束功能。同时,将卖权执行与监管行动联系起来还能增强次级债的间接市场约束功能。比如,当次级债债权人执行卖权后,若银行未能在规定期限内发行新的次级债替换之,则表明市场判断的银行风险水平偏高了,以致于其难以以合理的价格发行新债,该信号释放能被当局用来触发新的监管行动(Wall,1989)。不可否认,大量次级债债权人同时执行卖权确能向市场提供银行可能处于危机状态的信号,但它也可能导致其他未保险(uninsured or unse-cLlred)债权人非理性的资金撤退,它将极大地增加银行的流动性压力,可能加剧系统性风险在银行间的扩散。加速危机银行向无力清偿的方向转变。
      
      (五)距离型机构投资者持有
      当银行未能以一定的利率上限发行规定数量的次级债,或次级债二级市场的价格急剧上升。有可能触发当局的迅速矫正行动或监管制裁时。银行将有激励向关联方以非正常的价格发行次级债,试图“操纵”次级债的市场价格与表现。为了确保次级债价格能客观地反映市场对银行信誉的真实评估,合格的次级债(或能被计人附属资本的次级债)应卖给距离型投资者,而不应被发行银行、其控股公司、附属机构等持有(USSFRC,2000;Herring,2004)。当局应仔细甄别发债银行是否通过形成特殊的实体进行债券交易、粉饰债券价格等来降低次级债的市场约束功能。另外,向关联机构发行次级债还有可能引发更大的潜在性系统风险,特别在大型发债银行“大而不倒”的隐性保险预期下,持债银行很可能降低了对其债权违约风险的敏感性,失去了对大型发债银行的监督激励。
      
      三、我国银行次级债的衍生功能与改革方向
      
      《银行次级债券发行管理办法》(中国人民银行、银监会公告[2004]第4号)规定“经银监会批准发行的普通的、无担保的、不以银行资产为抵押或质押的长期次级债务工具可列入附属资本”。此举在国有银行上市冲刺和资本稀缺的背景下,为其创造了一种短期内迅速补充附属资本,提高资本充足率的捷径。在2008年全球性次贷危机的冲击下,当局为增强银行的风险缓冲能力,将上市股份制银行的资本充足率要求提高到10%,进而推动了中小银行的发债热情。据WIND资讯统计。当年有12家股份制商业银行和城商行发行了23笔736亿元的次级债。而2009年的超常规信贷扩张更是凸显了我国银行业的资本瓶颈约束,与此同时,当局重申中小银行的资本充足率不应低于10%,并将大型银行的资本充足率要求提高到11,5%。在此背景下,次级债的附属资本功能再次获得了银行的普遍青睐。从而引致2009年次级债发行规模的井喷(当年各类银行共发行了2681亿元的次级债,比上年同期增长了3倍多)。从各行次级债的发行公告来看,普遍将发行次级债作为补充附属资本,提高资本充足率的手段,相反增强市场约束似乎成了当局的一厢情愿。那么,我国银行次级债的债项特征、市场建设、相关监管等能否激励其市场约束功能呢?这需要从多方面进行审视。
      从次级债的发行定价来看,我国银行次级债均属于典型的事前定价情形,由于投资者没有根据银行事后风险进行实时“微调”的合约控制,银行无需为其事后的更大风险行为承担额外的成本。因此它更多体现了一种“事前”的价格约束状态。既然如此,当局是否应允许债项合约中嵌入对银行未来筹资、股利分配、投资计划等限制性安排呢?表面来看,这确能增强次级债债权人的市场约束激励,但无疑损害了次级债的附属资本功能。除非当局能对次级债计入资本比例的现行规定进行合理修正,能根据债项中内嵌限制性合约的方向与程度规定更加保守的计人附属资本比例,才能在不损害次级债附属资本功能的前提下。改其进市场约束激励。
      当前,我国当局还尚未强制要求银行发行一定规模的次级债,只是对次级债的附属资本补充功能给予了比例限制。也就是说。我国所有银行均可申请发行次级债,只是需要得到当局的事前核准而已。但问题是:如果银行仅从资本补充的视角来审视次级债发行问题,则资本不足银行将有更大的动机发行更多的次级债,而较多次级债又难以发挥其相应的市场约束功能(当银行持有的次级债比例较高时,次级债债权人的风险偏好将与银行股东相同,他们也能从银行的赌博行为中获益,从而失去对银行更大风险行为的监督激励)。那么,从当局的立场来讲,该如何处理这个问题呢?我们认为当局的微调思路有二:①当局要重新审视其次级债核准政策,对资本充足的大型银行而言,要“强制”其发行一定规模的次级债;而对资本不足的小型银行而言,则需严格“核准”其次级债的发行诉求;②对资本充足的大型银行可给予更宽松的次级债上限限制。而对资本不足的小型银行则应从严规定。
      从次级债的债项特征来看,我国银行次级债没有利率的上限控制、无内嵌卖权等特征,且购买人并非是距离性投资者。在我国银行次级债市场中,具有间接所有权关系的银行间的“互持”行为是一种特定和常见的现象,它违背了合格次级债应由距离型投资者持有的国际惯例。银行间互持次级债有可能形成特殊的利益实体或满足特定的交易目的,难以确保次级债价格客观地反映市场对银行信誉的真实评估。直接损害了次级债的市场约束功能。另外,银行间互持次级债并未在系统内引入增量的资本,还增强了市场对银行的隐性保险预期,可能会引发投资者的非理性和更大的系统性危机。‘银监会早前亦注意到此问题,并规定银行持有他行发行的次级债和混合资本债不得超过核心资本的20%,但这并不能阻挡各行之间相互持 有次级债的热情。最近银监会调整了银行间互持的次级债计入附属资本的比例,但其考虑问题的立足点在于银行业自身,调整的对象仅局限于银行同业持有的次级债,对具有间接所有权关系的其他行业(如保险业)和机构(大型国有企业等)持有的次级债,仍未对其计入附属资本的比例进行调整。对具有间接所有权关系的银行间互持行为可能引发的潜在问题。有两种改进思路:一是降低发债银行计人附属资本的比例。或要求持债银行按照远高于100%的权重计入风险加权资产;二是积极鼓励银行向不具有所有权关系的机构投资者发行次级债。鼓励银行去海外市场发行次级债,并允许其按照较高的比例计人附属资本等。
      从次级债的市场建设情况来看,我国尚缺乏一个具有足够深度和流动性的二级市场。在此约束下。即使次级债债权人“事后”观测到了银行更大的风险行为,并试图通过数量约束的方式退出市场,也可能面临买家不足或交易制度方面的现实约束。此外,这个市场还难以产生有质量的市场信号,它难以被当局和高级债债权人用之于间接市场约束过程。因此,为了增强次级债市场的问接市场约束功能,当局不仅要为银行发行次级债提供规范与便利,还要为其二级市场的交易与流动运筹帷幄,应通过制度的引入与规范来逐步提高次级债市场的深度与流动性,应强制要求大型银行定期地发行一定规模的次级债,以逐步提高次级债二级市场的价格信号质量。与此同时,当局也应积极监测次级债二级市场的信号内容,并研究将其用于监管过程的可行性与途径。
      
      四、结语
      
      本文梳理了银行次级债的债项特征设计对其市场约束功能和资本补充功能的影响,并在此工作的基础上,对我国银行次级债市场的衍生功能与改革方向进行了的讨论,并得出如下的主要结论和政策建议:
      第一,当局应在法律层面给予银行次级债权人不予救助的明确承诺。尽管《银行次级债券发行管理办法》从法律层面界定了次级债债权人的绝对后偿性,但鉴于我国隐性保险体制的长期存在性和影响深远性,投资者普遍对“大型银行出现流动性或偿付危机时,政府对其实施救助持有强烈的预期”,不利于激发投资者对发债银行的监督激励。
      第二,要降低次级债投资者的市场准入障碍,市场建设要从提高市场交易便利、扩大市场规模、提高市场流动性的角度出发。根据有关规定。银行间市场的参与者可以投资次级债,但投资人必须承诺其对次级债风险有明确的认知,同时要提供公司董事会或上级主管部门(或类似机构与组织)同意购买次级债的决议。从当局的立场来看,这似乎能增强投资人事前的“风险自知”能力,但作为市场经济条件下的独立投资主体,属于自主决策范畴的投资行为还要得到权利部门的书面认可,这无疑增加了市场参与者的交易成本,不利于次级债市场的发展和流动性提升。如果次级债市场不能在较短的时间发展壮大,也就难以保证产生充分和有效的市场信号,进而制约了其间接市场约束功能的有效发挥。
      第三,对具有不同资本水平的银行实施分类(或分层次)的次级债发行与核准政策。对资本水平较高的银行(如资本充足的银行)而言,其发行次级债补充附属资本的动机较弱,为增强市场对其风险行为的约束功能,应强制要求其发行一定规模的次级债,且对其发债申请实行“报备”的审批制度;对资本水平较低的银行(如资本不足银行)而言,其发行次级债补充资本的动机较高,但此情形下的次级债债权人的市场约束动机较弱,因此应对其发债规模进行必要的限制,且对其发债申请实行“核准”的审批制度。
      第四,鼓励大型银行向外围市场投资者发行次级债,尽可能地将银行业的潜在系统性风险向外围市场转移。但截至目前,我国仅有个别大型银行在香港发行过次级债,绝大多数的次级债都是面向国内银行间市场投资者发行的,银行业的系统性风险始终在国内循环。而国际活跃银行一般都是面向全球投资者发行次级债,一当其出现偿付危机或破产清算时,这些外围的投资者将率先承受损失,从而达到将国内系统性风险向外围市场(或外围投资者)转移(或转嫁)的目的。

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